DeFi 收益指南 2026 年 10 月：评级仓位

当前版本：2026 年 10 月。 每期在上一个月的最后一周重写。本文不构成任何投资建议。

一句话结论

风险调整后最好的收益： USD.AI 10 月到期的 PT——支付 10.21%，策略安全评分 80。

唯一有截止日的那笔交易： 在 10 月 15 日积分赛季结束前，在 10 月到期的 USDai 市场上 mint 出 PT + YT，两条腿都拿着。

门槛： 6%——今天一个托管型消费账户就能给到的数字，且没有智能合约风险。

付得最多的，评分最低： 看板底部那几个 STRC 杠杆封装资产。

每一期都成立的规则： 当固定端与浮动端支付相同时，选固定端；激励不等于收益；在高杠杆下，让你爆仓的是借款利率，而不是抵押品。

本期的市场

比特币顶着两条本该让它下跌的消息上涨了——这一句话就是当下的全部行情结构。

比特币年初至今。7 月低点是 58,558 美元。从那里回来用了大约六周，而且几乎没有回吐。

9 月 15 日，CLARITY 法案——这个行业花了数年时间、数亿美元游说的市场结构法案——在参议院的程序性表决中以 49 比 50 失败，而它需要 60 票。

这个行业历史上最大的一次游说行动，而它没有推动价格。

第二天，美联储三年来首次加息，全票通过，十八位官员中有十六位在点阵图上还画了今年内的下一次。

一个正在加息的美联储，是下面每一个收益率所对标的条件——也是基准线上移的原因。

任何一条在平时都是卖出理由。而比特币在 9 月 24 日收于 84,382 美元，处在 8 万多美元的中段，接近 1 月下旬以来的最高位，三个月涨幅约三分之一，背后是约 20 亿美元的现货 ETF 流入，以及在 8.4 万到 8.5 万之间的一轮空头挤压。法案的失败在投票前就已经被大幅计价；加息也是。当坏消息不再起作用，说明卖方已经走完了——这和我们 8 月写下的观察是同一条，至今仍然成立。

但这还不是狂热，而且有一个干净的验证方法。 Aave 的稳定币借款利率现在大约 4.5%。在真正的疯牛里，它会跑到 8% 到 10%，因为加杠杆的买家会不计价格地抢美元。借款需求是最不情绪化的情绪指标，而它现在说的是「早」，不是「晚」。这件事比听上去更重要：它同时也解释了为什么本指南里的杠杆仓位都不值得付费买入。便宜的借款利率通常被用作支持循环贷的论据。在这里，它恰恰是「市场还没走到循环贷能被奖励的那个阶段」的证据。

关于我们自己的一条例行说明：DeFi Sentinel 指数将在 10 月下半月迎来第一次成分股复核。会有新增，也会有剔除。

看板

按安全评分排序，而不是按收益率。这个排序本身就是重点——利率聚合器能告诉你一个仓位付多少，但没有一个会告诉你该不该拿。

以上数字实时读取自我们的策略数据库，与策略页显示的是同一组数据，不会被冻结在发布那一刻。每月变化的是下面这些判断。

本月有何变化

相较 9 月	变化	为何重要
基准利率	上移了，而且移到了链下	美联储加息至 3.75%–4.00%。链上货币市场付的基本就是政策利率；X Money 与 Aave 的消费级 App 付 6%，且完全没有协议风险。下面每一行需要跨过的门槛抬高了约两个百分点，而现在跨过它最便宜的方式根本不在 DeFi 里
USD.AI	判断不变，工具变了	9 月我们说买 YT。此后 YT 价格大幅上行，而赛季 10 月 15 日就结束。现在的做法是 mint，不是买——同样的积分，没有价格风险
APYX	我们的判断被检验了，而且站住了	我们说过锁定在 10 月 13 日的 TGE 消除了时间风险。9 月 23 日 Apyx 无限期推迟了它，并把第二赛季从 6% 提到 9%。我们把日期看错了，但把仓位看对了：不参与没有任何成本，而「更长的赛季、更大的份额」终究还是更长的赛季
STRC	悄悄修好了	股息率已提至 12.00%，管理层打算一直维持到价格能稳定在面值附近。9 月 24 日 STRC 报 98.91 美元，对比 9 月初回购均价约 97.48 美元。抵押品改善了，而建在它上面的封装反而跳票了
Pendle 上的 sUSDS	新增入看板	Sky 正在向 11 月到期的池子投入每周 3 万美元的激励，覆盖其全部存续期。期限短、评分高，而且这笔补贴是事先披露、额度封顶的，不是事后才被发现的
Re	维持——但我们此前把风险讲错了方向	我们一直围绕飓风季讨论这个仓位。承保结构显示财产险只占这个账本的 18%：40% 是小企业商业险，29% 是商业车险，两者都是责任险。仓位没变，判断也没变，但真正该盯的是社会通胀和损失趋势，不是风暴路径。更正见下文
杠杆	依然不值得付费，理由多了一条	上个月的理由是：固定利率的那几行付的钱差不多，却不附带爆仓价。这个月多了第二条：4.5% 的借款利率是「市场还早」的样子，不是机会。两个循环贷仓位继续留在看板之外

各个仓位，以及各自会被什么打破

基准线：货币市场，以及现在跑赢它们的那个 6%

机制。 你存入一枚稳定币，借款人按利用率驱动的利率付息，你收下。没有到期日，没有杠杆，没有需要你建模的代币。它是这里最无聊的一行，也是最重要的一行，因为它是其他每一行的替代选项。

同一块钱，赚的钱依然不一样。 把 USDT 存进 Aave v3 支付 3.65%；把同样的 USDT 存进 Fluid 支付 4.59%，两者评分分别是 94 与 92。这个利差是两个场所之间的利用率差异，不是补贴，也不是信用溢价。它是本指南里最便宜的一次改善，而大多数人只是出于习惯把它留在桌上。

但不舒服的地方在于：两者都没跨过 6%。 X Money 给 Premium+ 会员 6.00% 年化，或者给任何在 34 天内收到 1,000 美元以上合格直接存款的人；Aave 的 iOS 储蓄 App 给 6% 基准、外加按月自动存入的 0.5% 加成，目前仍需排队，但现在就可以去排。这两者都是托管型消费产品，有它们自己的取舍——账户条款、地区限制、一个可以随时改利率的服务商——但都没有智能合约风险，而且现在都比链上出借付得多。如果你只是为了收益而持有闲置美元，那就从这里开始；并且把下面每一行都当成「因为它付得比 6% 多」才去拿的东西，而不是「因为它是 DeFi」。

这些利率是浮动的，并且双向跟随政策。鉴于十八位 FOMC 官员中有十六位预期还会再加一次，这一行短期内上行的概率大于下行——这正是让下面那些固定利率的行从「默认选项」变成「一个需要做的决定」的原因。

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PT-USDai 与 PT-sUSDai，2026 年 10 月到期——以及一笔 15 日就到期的交易

机制。 对 USD.AI 的 GPU 抵押借贷账本的固定利率敞口。贷款以算力硬件作为抵押，因此承销层面的问题是 GPU 租赁价格能否撑住。

这两个资产是两笔不同的交易。 USDai 是那枚朴素的美元，由 PYUSD 与国债支撑，它本身不带 GPU 信用敞口。它的 PT 支付 10.21%，评分 80。sUSDai 是质押版本，直接承担借贷账本的风险；它的 PT 支付 12.04%，评分 75。这一步就是你要做的决定，而且它很干净。

两者都优先选 10 月而不是 2 月。 2 月到期的在 USDai 上支付 7.49%，在 sUSDai 上支付 9.87%。当期限结构走平甚至倒挂时，久期就是一份没人付钱给你的风险。PT 在到期时按 1:1 收敛到标的，所以持有到期可以完全消除价格风险；提前卖出则不行。

mint 交易

这是本期那笔有具体日期的机会，10 月 15 日之后就没有了。

USD.AI 的第二赛季（Flatiron）在 10 月 15 日结束——与 Pendle 上 10 月的 USDai 市场到期日是同一天。正是这个对齐让这笔交易成立。

Mint 把这块钱拆开，但没有把它花掉。PT 装着本金；YT 装着三周的收益——以及全部的积分。

在 Pendle 上 mint，会把一单位标的拆成一份 PT 和一份 YT——即收益代币，它把这个仓位在到期前产生的一切都收走，而到期后价值归零。关键在于：PT + YT 合起来就是标的本身。你随时可以把这一对赎回成标的，而到期时 YT 剩余的价值会重新出现在 PT 里。Mint 的那一刻，总价值没有任何变化。变的是你所持有的东西所对应的积分倍数。

具体来说，在截图那个时点，10 万美元的 USDai mint 成了 100,000 份 PT（价值 99,446 美元）和 100,000 份 YT（价值 555 美元）。按我们的 USD.AI 计算器，直接持有 USDai 的 Allo 积分倍数是 8 倍；持有 YT 则是 25 倍。同一块钱、同一个发行方、同一天——积分大约是原来的三倍，代价只是一笔 mint 交易和 gas。

把 10 万美元放在到 10 月 15 日的这三周里算一遍，量级在 5,000 万积分左右。按我们计算器当前隐含的估值——CHIP 的市值加上 5% 的赛季分配，约合每百万积分 20 美元——那大约是 1,000 美元，约为本金的 1%，年化接近 17%。

这是一笔风险非常低的交易，而「为什么低」值得讲清楚。 你的市场敞口完全没有变化，因为两条腿都在你手上，这一对随时可以赎回成标的。所以整个风险面就只有两样东西：PYUSD——USDai 的背书资产，以及 Pendle 的合约——mint 发生的地方。这两者在 DeFi 里都属于最稳的那一档：一个受监管、足额储备的美元，和链上经受检验最多的收益拆分协议。这笔交易里你完全没有碰到 GPU 借贷账本——这正是为什么该用 USDai 而不是 sUSDai 这条腿。唯一真正不确定的数字是 CHIP 最终的估值：每百万 20 美元是我们计算器当前的隐含值，不是事实，而它决定的是这笔收益的全部，而不是本金。动手之前请自己建一遍模型。

还有两点，而且这个月都是对你有利的。USD.AI 已经加入 Fluid 的循环贷激励计划，并且部署到了 Solana，带来了一些新增 TVL——通常新存款会产出新积分、稀释你手上的，但赛季只剩不到一个月，跑道不够长，这件事不需要担心。另外，如果你在考虑 sUSDai 的版本，注意它的 YT 倍数是 12 倍而不是 25 倍——在这里，朴素的那枚美元既是更安全的那条腿，也是更好的积分载体，这一点不太寻常，值得记住。

（如果你觉得这份指南有用，我们的 USD.AI 邀请链接是 app.usd.ai/i/UT8X0。）

展期交易

还有一笔更小的。当 USDai 或 sUSDai 的池子只剩一周左右时，大户会开始往下一个到期日搬家，而这股资金流是可以预判的。在迁移发生之前买入 2027 年 2 月到期的 PT，然后卖给这股流动性，通常能赚一点。这是一笔流动性交易，不是收益交易，而且只有在一定体量上才值得花这个精力。

信用仓位本身会被什么打破： H200 的租赁价格持续下滑到每小时 2 美元附近——那意味着抵押品在重新定价，而不是某一个借款人出了问题。第二层风险来得更快：这个账本增长很快，而一个增长很快的借贷账本，意味着它承销的是一批它刚认识不久的借款人。

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本栏目由 DeFi Sentinel 呈现。

这份指南是免费的部分。Pro 会员每月 9.9 美元，而推演过程都在会员这一侧：

• 完整研究库——所有「会员专享」报告，包括上面看板里每一个协议评分与资产评分背后的完整评级报告。
• 进阶风险分析——安全评分的完整推导过程：最短板的协议评分、最短板的资产评分，以及每一个把最终分数打下来的执行风险乘数。你看到的是「为什么这个仓位是 42 分而不是 75 分」，而不只是「它是 42 分」。
• 实时策略提醒——利率变动、激励结束、风险状况改变时你当场就知道，而不是等下个月这一期。对本指南里那些标注了补贴的行，这一点尤其重要。
• 实时套利提醒——资金费率与期现基差的机会一出现就推送。
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LP-sUSDS 与 PT-sUSDS，2026 年 11 月到期

本月新增入看板。 Sky 的储蓄美元，固定或浮动，到期日在七周之后。

机制。 sUSDS 累积的是 Sky 储蓄利率。在 Pendle 上，你可以通过 PT 把它锁成固定，支付 4.85%（评分 90）；也可以走 LP——即流动性提供那条腿，赚取池子手续费与激励而非锁定利率——支付 5.84%（评分 88）。这是看板上评分最高的两个非货币市场仓位。

为什么是现在：Sky 正在向这个池子投入每周 3 万美元，覆盖其全部存续期。 在这个规模的池子上，这占了 LP 收益中相当大的一块，而它恰恰是「激励不等于收益」这条规则所针对的情形。这笔补贴是公开披露的、以美元计价固定的、并且随到期一起结束——这让它属于诚实的那一类。按基础利率来定仓位大小，把这场活动当作「接下来七周好于再往后七周」的理由。

把 LP 的利率当成一个区间来读，而不是一个数字。 固定的美元补贴除以一个不断变化的池子规模，再加上成块到账的交易手续费，让这一行真的很跳：截至 9 月 25 日的七天里，这个池子的平均值接近 10%，而上面那个即时读数是我们最近一次同步抓到的值。两个都没错——想知道未来七周实际能赚多少，看七日均值；想知道这个数字会晃多大，看即时值。旁边那个 PT 的存在，正是为了那些不想操这份心的读者。

何时会不适用： 稀释。激励年化会随着存款涌入而下降，所以你今天看到的利率，不是一个后进场的大额资金能拿到的利率。LP 相对 PT 还带着惯常的不对称：如果你需要在 11 月之前离场，那就只能按池子当时的报价离场。

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LP-reUSD 与 PT-reUSDe，2026 年 12 月到期

机制。 链上再保险保费。Re 承保的是真实的保险风险，并用拆成两层的稳定币存款来给它提供资金。reUSD 是优先级，reUSDe 是次级——次级先吸收损失，只有当它被打光之后，优先级才会承担任何损失。两者之间那几个百分点的差距不是奖金。它是「坐在损失瀑布更下游」这件事的价格，而且报得很诚实。

优先级走 LP 支付 9.01%，评分 71。次级走 PT 支付 18.39%，评分 67。

在次级这条腿上，选 PT 而不是 LP。 两者定价相差大约一个百分点——LP 在 17.44%——而当固定端与浮动端持平时，固定端严格更优：PT 在你买入那一刻就锁定回报，而 LP 的收益取决于未来数月的池子利用率。这等于有人白送你一份确定性。

先看清楚这个账本到底承保了什么——它不是巨灾再保险。 上个月我们是围绕飓风季来讲这个仓位的。而它的承保结构说的是另一回事，这一点值得公开更正：

5.105 亿美元的保费。财产险只占 18%，另外 82% 是商业责任、车队和受伤的工人。

小企业商业险占 40%（2.022 亿美元），商业车险占 29%（1.506 亿美元），房屋险只有 18%，工伤赔偿险 12%。这是一个高频率、低严重度的日常损失账本，这也是为什么每条业务线都被标为「低波动」——没有任何单一事件能把它打光。但这同时意味着，它的风险是趋势，不是天气，而趋势更慢、更可预测，也比追踪一条风暴路径容易盯得多。

所以真正该关注的是这些，而不是国家飓风中心。

• 社会通胀是全部关键，因为占 40% 的小企业商业险和占 29% 的商业车险都是责任险。过去十年美国的责任险索赔上升了约 57%，推动它的是诉讼趋势而不是事故变多。「核弹级判决」（赔付 1,000 万美元以上）2024 年达到 135 起，同比增长 52%，合计 313 亿美元；其中位数从 2020 年的 2,100 万美元升到 2023 年的 4,400 万美元。第三方诉讼融资是把普通索赔变成天价索赔的那个机制，而且它还在扩张。
• 商业车险是整个财产与意外险里表现最差的一条线，而且已经连续十四年承保亏损。它 2025 年的综合成本率收在约 103.5，2026 年预测 104.4，到 2029 年漂移至 106.3；严重度自 2015 年以来上升约 93.5%。综合成本率高于 100 意味着这条线在计入投资收益之前是亏钱的——而这个账本有 29% 压在上面。
• 工伤赔偿险看起来是健康的那 12%，而它「怎么健康」才是真正的信号。 2025 年历年制综合成本率约 91%，是连续第十二年低于 100。但事故年度口径是 102——利润来自释放往年计提的准备金，而这块冗余已经从约 160 亿美元缩到 140 亿美元，同时赔付率恶化了 3.5 个百分点至 47.7%。一条靠释放准备金而不是靠当期承保盈利的线，它的缓冲垫是有底的。
• 分线看费率方向，不要看总量。 2026 年第一季度商业财产与意外险平均保费下跌 1.2%，是 2017 年以来首次下滑，听起来像市场在软化——但一般责任险、商业车险和伞式责任险仍在上涨 7% 到 15%。软化发生在财产险这一侧，而硬化恰恰发生在 Re 所承保的那些线上。作为收取保费的一方，这正是你想要的局面，也是这个仓位能付出当前收益的重要原因之一。

何时会不适用： PT 锁定的是收益率，不是信用，糟糕的一年意味着赎回价低于面值，而次级是它最先落下来的地方。但这里现实的失败模式不是一次巨灾，而是损失趋势跑赢了保费：几笔大额责任险判决落进这个体量的账本，或者准备金释放见底，把综合成本率磨过 100，从下方一点点吃掉这个份额的安全垫。这比飓风慢，也更容易提前看出来；但它同时也更不容易被事先计价，因为它不在某一个日期到来。

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STRC 体系：PT-apyUSD 与 PT-sUSDat

机制。 两者都是由付息优先股作抵押的合成美元，主要是 STRC——Strategy 的浮动利率永续优先股，设计上要守住 100 美元面值。Apyx 把它封装成 apxUSD/apyUSD；Saturn 把它封装成 USDat/sUSDat。你拿到的是这只优先股的股息，被封装结构放大过，再减去市场为这层封装自身的风险所收取的费用。

这个月抵押品变好了，而封装没有。 STRC 的股息率现在是 12.00%，Strategy 承诺会一直维持到价格能稳定在面值附近；9 月 24 日收于 98.91 美元。回购计划的资金来自美元储备，而不是出售比特币——对任何持有这份股息请求权的人来说，这是最关键的区别。

股息覆盖率才是该核对的数字，而且它是可以核对的。 Strategy 把整张资产负债表都公开了：

对封装资产的持有人来说，真正要紧的是右下角那一项：3.8 年的美元久期。

年度利息加优先股股息合计 16.22 亿美元。与之相对的是 50.43 亿美元的美元储备和 10.49 亿美元的美元现金——大约 3.8 年的义务已经用美元预先备好，这正是面板上「USD Duration」那一项直接给出的数字。这就是「他们还能不能继续付 12%」的答案：在大约四年里，不卖掉一枚比特币也可以。优先股存量 142.94 亿美元，对应债务 67.14 亿美元；而 MSTR 相对其持有的 846,000 枚 BTC 溢价 1.21 倍——这个溢价就是整个结构所依赖的套利空间，也是让他们能在强势时增发、而不是在弱势时清算的原因。

与之相对：Apyx 在 9 月 23 日推迟 TGE，给出的理由恰恰就是这一类资产的波动性，而 apxUSD 曾在 STRC 的一轮回撤中低至 0.90 美元。抵押品比建在它上面的那些东西更结实。这个不对称既是这笔交易本身，也是这笔交易的警告。

PT-apyUSD，11 月到期，以太坊上，支付 14.59%，评分 59。它不需要跨链——在主网上换成 apyUSD，再买 PT 就行。由于 TGE 现在已经没有日期，「空投临近」这个持有 YT 的理由已经蒸发；PT 是这个市场里我们唯一会碰的那条腿。第二赛季继续以更大的 9% 分配累积，这对已经在里面的人确实是改善——但「一个没有日程的事件的更大份额」不是一笔交易。APYX 计算器。

PT-sUSDat，明年 1 月到期，Monad 上，支付 17.41%，评分 42——看板上最高的利率，配最低的评分，这不是巧合。它高出标的的那部分里，有相当一块是 Monad 在补贴流动性流向自己这条链，而不是 Saturn 真的赚得更多。套用激励规则：按补贴停掉那一天来定仓位大小。而且你还得跨链，跨链这一环是大多数人低估的部分。如果你想要不带杠杆的版本，直接持有 sUSDat 支付 14.14%，同时也累积 Saturn 积分——不过 Saturn 的赛季要到 12 月，太远了，没法像 USD.AI 那样给不确定性封顶。Saturn 计算器。

何时会不适用： STRC 脱锚——而且封装的波动幅度大于抵押品本身。再加上解绑 apyUSD 大约 20 天的冷却期，以及一个我们尚未评级的年轻资产。小仓位，勤检查。

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现货——不设安全评分，因为它不是一个收益仓位

一份收益指南里令人不适的结论：在当前这个位置，现货相对看板上的多数行依然有竞争力。

比特币从 8 万多的中段涨到 10 万，一年大约是 18%。这比我们上个月在 7.7 万时写的 25% 更薄了——我们在 6.4 万附近判断了底部，在 7.7 万时维持判断，而这笔账在两个月里已经被压缩了两次。我们依然偏多，同时我们要直说：容易的那一段已经走完了。这个看板上最安全的几行，付的大致就是政策利率。付得更多的那些，要么带着需要你持续盯的信用风险，要么带着一个爆仓价。

牛市里可持续的赚钱方式在哪里，按我们认为的「站得住脚」程度大致排序：

1. 买有真实收入并且真的分给持有人的代币——这正是 DeFi Sentinel 指数的逻辑，它的第一次成分股复核落在 10 月下半月。
2. 买 PT 和 LP，愿意承担波动的人可以配 YT——也就是上面整个看板。
3. 加密货币与 RWA 股票之间的期现套利，赚两者资金费率的差。
4. Boros 的资金费率四腿套利——这个确实复杂，我们会专门写一篇，而不是在这里压缩成一段。
5. 买 BTC 和 ETH 现货，可以通过借贷市场而不是永续合约上一点温和的杠杆，这样爆仓价是看得见、也补得上的。

而不在哪里： meme 币，以及每条新链上的那套 launchpad 经济。Robinhood 的链、Arc、以及下一个会是谁，本质上都是同一套结构的不同版本，而这套结构不建造任何东西。值得记住的是这组数字：DefiLlama 上收录了超过 5,000 个 DeFi 协议，我们只列了 230 个。这个落差不是为了筛而筛——在大约 5,000 万美元 TVL 以下，剩下的大多数其实已经死了。沉淀着没人记得的存款、几个月没有一条消息的电报群、早就不再发推的团队，有时候连前端网页都已经打不开。那些合约里的钱不是在赚收益，它只是搁浅在那里。年龄和存活率是被严重低估的筛选条件，而且用起来不花一分钱。

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本文仅供参考，不构成投资建议。收益率、到期日、借款利率与风险状况变化很快——投资前请在链上核实当前数据，且永远不要投入超过你能承受损失的资金。